圖1： 2060年中國能源結(jié)構(gòu)預(yù)測圖，資料來源： BP Energy Outlook 2020 

但在這場能源競賽中，資本市場只認(rèn)第一。具體而言，現(xiàn)在風(fēng)電是僅次于水電的新能源，未來風(fēng)電仍然穩(wěn)居前二，僅次于光伏，遠(yuǎn)高于水電、核電、氫能，但風(fēng)電的關(guān)注度跟光伏比起來就像是后媽生的，這主要是因?yàn)楣夥恼急葟?%提升到35%，提升17倍，決定了其實(shí)增長空間最大的，格局也就打開了。

錦緞研究院長期跟蹤關(guān)注能源轉(zhuǎn)型，此前針對光伏板塊已經(jīng)探討很多。本文作為風(fēng)電行業(yè)的開篇之作，將通過解讀最近的市場變化來重新認(rèn)識(shí)風(fēng)電。

 01新能源“二哥”

【1】“名不副實(shí)”的稱號

先來看數(shù)據(jù)對比，在我國的電力裝機(jī)結(jié)構(gòu)中，風(fēng)電占比13%，僅次于水電，高于光伏的11%；在2020年的新增發(fā)電裝機(jī)中，風(fēng)電占比37.55%，名列第一。

然而資本市場卻偏愛光伏板塊，風(fēng)電一直是綠葉般的存在。市場已經(jīng)把這種偏好演繹到了極致，截止目前，120家光伏上市公司總市值已經(jīng)超過4萬億，市值超過1000億的光伏企業(yè)超過10家。而風(fēng)電至今沒有誕生一家1000億市值公司。

 圖2： 2019年我國電力結(jié)構(gòu)，資料來源： 中電聯(lián)

為什么風(fēng)電明明也有格局，卻被資本忽略？ 我們總結(jié)了市場關(guān)注的幾個(gè)點(diǎn)，供各位參考。

其一，從技術(shù)和規(guī)模出發(fā)，光伏是優(yōu)于風(fēng)電的。 雖說我國的風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈在世界上也首屈一指，但是跟光伏整體比起來，還是有些差距。

畢竟，現(xiàn)在的光伏企業(yè)大多經(jīng)過海外市場多輪打擊，戰(zhàn)斗力十足，去年全年，我國光伏產(chǎn)品出口總額高達(dá)197.5億美元。而國內(nèi)風(fēng)電企業(yè)一直較少參與海外市場的競爭，歐洲和美國這兩大海外市場主要由維斯塔斯、西門子-歌美颯等巨頭主導(dǎo)，風(fēng)電“出海”任重道遠(yuǎn)。

 圖3： 2020年歐洲市場風(fēng)機(jī)市場份額情況，資料來源： ENERCON

其二，風(fēng)電技術(shù)更新速度慢，過去十年的風(fēng)電的降本幅度遠(yuǎn)不如光伏，這也是風(fēng)電被眾多投資者詬病最多的地方。

如果說光伏降本的速度是運(yùn)動(dòng)員百米沖刺，那么風(fēng)電的降本速度就像是馬拉松比賽，前路漫漫。

根據(jù)IRENA的統(tǒng)計(jì)，過去十年間中國陸上/海上風(fēng)電的平均度電成本分別由2010年的0.071/0.178美元降至2020年的0.033/0.084美元，下降幅度為54%/53%，明顯低于同期國內(nèi)光伏度電成本的下降幅度86%。

我們從國內(nèi)風(fēng)電機(jī)組的報(bào)價(jià)也可見一斑，2010年，風(fēng)電機(jī)組報(bào)價(jià)首次低于4000元/KW，結(jié)果十年過去了，去年的風(fēng)電機(jī)組報(bào)價(jià)仍然超過3000元/KW。

另外，從材料上看，風(fēng)電主要是是合金鋼、碳素鋼和不銹鋼等金屬材料，原材料成本占產(chǎn)品成本的比重較高，不漲都算好了。反觀光伏，作為泛半導(dǎo)體行業(yè)自然就有足夠的成本下降空間，硅的資源豐富廉價(jià)，成本主要在生產(chǎn)制造，有可能會(huì)跟芯片一樣，規(guī)模擴(kuò)大、技術(shù)深化之后部分材料成本都可以忽略不計(jì)了。

不過話說回來，這也怪不得風(fēng)電，畢竟風(fēng)電的發(fā)展遠(yuǎn)早于光伏，其降本的高速期早已過了，至少現(xiàn)階段陸上風(fēng)電的度電成本是低于光伏的，這方面是不容忽視的。

 圖4： 度電成本變化趨勢（$/KWh），資料來源： IRENA 

其三，風(fēng)電投資大，占用土地廣，資金要求較高。

這就代表風(fēng)電基地同時(shí)需要土地審批、線路外送等跨部門協(xié)調(diào)，天然適合大型電力央企集團(tuán)化開發(fā)，不是一般民營企業(yè)可以染指的。

 圖5： 2019年我國風(fēng)電裝機(jī)前9大均為央企，資料來源： 各集團(tuán)公告

最后一點(diǎn)，風(fēng)電的運(yùn)輸和安裝遠(yuǎn)不如光伏方便。

風(fēng)電機(jī)組屬于超大和超重的機(jī)械設(shè)備，尤其是海上風(fēng)電還要采用特制的運(yùn)輸安裝船進(jìn)行運(yùn)輸和安裝。你看海上風(fēng)電機(jī)組在安裝實(shí)施前還必須對安裝全過程進(jìn)行三維動(dòng)畫模擬，以確保安裝成功。光伏就方便快捷多了，從戈壁沙漠到工廠廠房再到農(nóng)村屋頂，隨用隨安。

以上種種，也難怪逐利的資本市場一直把風(fēng)電撂在一邊。

不過最近風(fēng)電市場走到了舞臺(tái)中央。

 【2】 重啟價(jià)值回歸之路

11月4號，風(fēng)電股迎來高光時(shí)刻，雙一科技，華電重工、國機(jī)重裝、天順風(fēng)能、明陽智能、中閩能源、大金重工等30余股紛紛漲停，其他個(gè)股漲勢同樣喜人。這一天，風(fēng)電股們成為新能源圈子里最靚的仔。 

市場緣何一下子寵上了風(fēng)電？

首先，肯定是有因?yàn)橛X得新能源中的光伏和鋰電估值都太貴，資金輪動(dòng)到更為便宜，但也有長邏輯的風(fēng)電板塊。

但拋開基本面空談估值就是耍流氓，而基本面就要從一則消息說起，最近福建省放了一個(gè)大招——漳州市提出50GW海上風(fēng)電大基地開發(fā)方案，整體投資金額超過1萬億元。

先說50GW的裝機(jī)量是什么概念？這是2020年風(fēng)電裝機(jī)總量的三分之二，超過2018年和2019年新增裝機(jī)的總和。更讓人意外的是，上述大基地方案比2020年全年光伏新增裝機(jī)還要多 （48.2GW） 。

等到漳州海上風(fēng)電全部建成后，其年發(fā)量將達(dá)到2000億度，這已經(jīng)超過福建目前所有的煤電發(fā)電量，甚至接近了福建省2020年全社會(huì)2483億度用電量。

風(fēng)電一下子，面子和里子都有了。

02重新認(rèn)識(shí)風(fēng)電

【1】全球風(fēng)電規(guī)模化應(yīng)用簡史

不可否認(rèn)，風(fēng)電是發(fā)展最快的清潔能源之一，已在世界大范圍使用。風(fēng)力發(fā)電技術(shù)早在上世紀(jì)80年代就開始逐步發(fā)展，到了90年代中期歐盟進(jìn)入風(fēng)電規(guī)模化階段，之后美國，以及中國、印度都先后進(jìn)入了規(guī)模發(fā)展階段。

早在2009年，全球的風(fēng)電總裝機(jī)容量就達(dá)到了1.58億KW，風(fēng)電成為繼水電之后，第一個(gè)超過億千瓦的可再生能源發(fā)電技術(shù)，這一年，光伏還是不起眼的小跟班。

不管是本世紀(jì)初還是現(xiàn)在，主要發(fā)達(dá)國家都很重視風(fēng)電的運(yùn)用，美國能源部早在2008年公布的計(jì)劃中，就提出了2030年風(fēng)電裝機(jī)達(dá)到3億KW，，目標(biāo)將滿足美國20%的電力需求；德國最新修訂的《德國可再生能源法》和《德國海上風(fēng)能法》規(guī)劃在2030年前，實(shí)現(xiàn)陸上風(fēng)電裝機(jī)量增加71GW，海上風(fēng)電裝機(jī)量增加20GW的目標(biāo)。

【2】光伏有分布式，風(fēng)電有海上風(fēng)電

先講講我國海上風(fēng)電的歷史，其實(shí)早前市場的關(guān)注度也并不高。從時(shí)間上看，我國從2011年才開始布局海上風(fēng)電，起步就已經(jīng)晚了一大截。而且在2014年之前由于行業(yè)缺乏相關(guān)政策配套銜接，海上風(fēng)電的發(fā)展進(jìn)度非常緩慢，當(dāng)時(shí)連“十二五”規(guī)劃的目標(biāo)都沒有完成。直到2014年后，在政策的推動(dòng)下，海上風(fēng)電開始進(jìn)入發(fā)展軌道。

 圖6： 我國海上風(fēng)電歷史吊裝容量（GW），資料來源： 國家能源局

但是，與陸上風(fēng)電相比，海上風(fēng)電場建設(shè)工程的施工周期長，技術(shù)難度大，建設(shè)成本高，風(fēng)險(xiǎn)多等問題長期制約著海上風(fēng)電的發(fā)展。一是海上風(fēng)電本身建設(shè)成本高，二來規(guī)模也沒有形成。

這就導(dǎo)致在所有新能源發(fā)電成本里面，海上風(fēng)電成本是最高的。

 圖7： 我國各種發(fā)電方式綜合比較，資料來源： 錦緞研究院整理

事實(shí)上，從全球范圍來看，現(xiàn)階段海上風(fēng)電整體處于發(fā)展初級階段。根據(jù)全球風(fēng)能理事會(huì)的統(tǒng)計(jì)，截至2020年全球海上風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)規(guī)模為35GW，在總裝機(jī)中的占比僅為6%。

但是，能源革命注定是一場長跑賽，短期的成本因素并不影響其在我國能源體系中的長期價(jià)值。拿光伏產(chǎn)業(yè)來說，雖然現(xiàn)在光伏達(dá)到平價(jià)階段，人人稱好，可當(dāng)初光伏的裝機(jī)成本和度電成本也是高的離譜。

 圖8： 全球陸上/海上風(fēng)電裝機(jī)情況（GW），資料來源： GWEC，東北證券

結(jié)合我國的地域特點(diǎn)，首先，我國海上風(fēng)電資源豐富，海岸線長約1.8萬公里，先天資源稟賦突出。根據(jù)中國風(fēng)能協(xié)會(huì)評估，我國海上風(fēng)資源技術(shù)開發(fā)潛力超過3500GW，遠(yuǎn)超陸地風(fēng)電，尤其是浙江、福建、廣東沿岸。而這幾個(gè)省本身就是用電需求大省，長期需要外省的電力輸入，海上風(fēng)電和沿海用電負(fù)荷中心可以說是最佳拍檔。

其次，海上風(fēng)電與“西電東送”的水電可以在出力上形成季節(jié)互補(bǔ)（今年缺電也有部分原因是由于西北地區(qū)水電出力不足）。

最后就是海上風(fēng)電自帶運(yùn)行效率高、輸電距離短、不占用土地、適宜大規(guī)模開發(fā)等特點(diǎn)。總而言之，大海有著更多的綠色電力等待我們。

 圖9： 我國海上風(fēng)電開發(fā)潛力，資料來源： 國信證券

讓人振奮的消息是，廣東、江蘇、浙江等沿海省份出臺(tái)的能源“十四五”規(guī)劃中都將海上風(fēng)電作為未來的重點(diǎn)發(fā)展方向，提出的裝機(jī)目標(biāo)均較現(xiàn)有規(guī)模成倍增長。

 圖10： 部分省份的海上風(fēng)電規(guī)劃，資料來源： 東北證券

投資者自然會(huì)有新的疑問，成本并不占優(yōu)，且陸上風(fēng)電到今年底就全面取消補(bǔ)貼，海上風(fēng)電也將在2022年取消，屆時(shí)風(fēng)電將迎來無補(bǔ)貼時(shí)代，未來如何自力更生？

我們將看到的趨勢匯報(bào)如下：

1) 風(fēng)機(jī)大型化降本

按照行業(yè)發(fā)展規(guī)律，風(fēng)機(jī)單機(jī)功率越大風(fēng)電的度電成本越低。海外發(fā)達(dá)國家早就開始推出大功率風(fēng)機(jī)，相比之下，我國風(fēng)機(jī)的平均功率長期落后于歐美等海外地區(qū)，這同樣是我國風(fēng)電的競爭力不如光伏的原因之一。未來風(fēng)機(jī)大型化將成為我國風(fēng)電降本的主要途徑。

一方面，隨著單機(jī)容量的增加可以顯著的降低單位容量的風(fēng)機(jī)物料成本，對應(yīng)的零部件用量將整體攤薄，從而降低單位容量的風(fēng)機(jī)造價(jià)。

另一方面，風(fēng)機(jī)大型化以后，同樣的場所其需要安裝的風(fēng)機(jī)數(shù)量減少，在風(fēng)機(jī)基礎(chǔ)、輸電線路、施工安裝及設(shè)計(jì)費(fèi)用的投入都會(huì)降低，又節(jié)省了施工時(shí)間，總體初始投入成本降低了。

最后，從全生命周期看，大風(fēng)機(jī)可充分利用高風(fēng)速機(jī)位點(diǎn)，直接提高了風(fēng)機(jī)的發(fā)電量和利用小時(shí)數(shù)，相當(dāng)于風(fēng)電場在不增加土地的情況下，間接提升了開發(fā)容量。而且風(fēng)機(jī)的減少，大大降低了后期運(yùn)維費(fèi)用，綜合算下來風(fēng)電場的收益自然就提高了。

以明陽智能海上風(fēng)機(jī)系列產(chǎn)品參數(shù)為例，可以看到當(dāng)風(fēng)機(jī)從5.5MW升級到8.3MW，盡管配套的葉輪直徑也大了不少，但整體物料成本依然有明顯的下降，單位容量的成本也降低了。

隨著風(fēng)機(jī)大型化的發(fā)展，降本增效已經(jīng)體現(xiàn)在了今年的風(fēng)機(jī)招標(biāo)價(jià)格上，根據(jù)今年風(fēng)電項(xiàng)目中標(biāo)情況，三北、西南地區(qū)大型風(fēng)電項(xiàng)目的風(fēng)機(jī)中標(biāo)價(jià)格已低至2300-2500元/kW，較2020年同期的價(jià)格大幅度下降。

 圖11： 今年部分三北、西南地區(qū)大型風(fēng)電項(xiàng)目風(fēng)機(jī)中標(biāo)情況，資料來源： 各公司公告 

2) 特高壓電網(wǎng)的加持

在風(fēng)電發(fā)展早期，由于電網(wǎng)不夠完善，而國內(nèi)風(fēng)力基地主要分布在“三北”地區(qū)，與中東部用電需求區(qū)嚴(yán)重不匹配，導(dǎo)致風(fēng)電無法及時(shí)有效的跨區(qū)域輸送。

隨著國家特高壓的快速建設(shè)，“三北”地區(qū)的風(fēng)電正源源不斷的輸送到中東部經(jīng)濟(jì)帶。截至2020年底，我國已建成“14交16直”共計(jì)30條在運(yùn)特高壓線路。按照“十四五”的規(guī)劃，期間將建成7回特高壓直流，500千伏及以上電網(wǎng)建設(shè)投資約7000億元，特高壓建設(shè)將迎來第二輪建設(shè)高峰期。電網(wǎng)輸電能力持續(xù)提升，充分助力風(fēng)電等可再生能源的跨區(qū)域輸送。

3) 儲(chǔ)能的發(fā)展助推風(fēng)電消納

從經(jīng)濟(jì)性角度，較高棄風(fēng)率不僅嚴(yán)重影響項(xiàng)目的收益預(yù)期，也降低了開發(fā)商對風(fēng)電投資的積極性，這是所有間歇性能源發(fā)展的痛點(diǎn)。在2012年以及2016年兩個(gè)階段性棄風(fēng)率高點(diǎn)，當(dāng)時(shí)的棄風(fēng)率水平甚至超過17%，電發(fā)出來沒有并網(wǎng)就白白浪費(fèi)掉了。 

在此背景下，2016年7月，國家能源局發(fā)布《關(guān)于建立監(jiān)測預(yù)警機(jī)制促進(jìn)風(fēng)電產(chǎn)業(yè)持續(xù)健康發(fā)展的通知》，棄風(fēng)現(xiàn)象開始逐漸改善，到了2019年，國內(nèi)棄風(fēng)率終于回落到5%以內(nèi)。

 圖12： 歷年風(fēng)電平均棄風(fēng)率，資料來源： 國家發(fā)改委，長江證券

在《碳中和的“龍脈”：儲(chǔ)能》一文中，我們看到未來風(fēng)電、光伏的大規(guī)模利用離不今年4月，國家能源局發(fā)布《關(guān)于報(bào)送“十四五”電力源網(wǎng)荷儲(chǔ)一體化和多能互補(bǔ)工作方案的通知》，可以預(yù)見的是，隨著儲(chǔ)能技術(shù)的進(jìn)步和配套發(fā)展，風(fēng)電的投資收益提高和規(guī)模化發(fā)展形成正循環(huán)。

03產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)

在2020年12月12日的氣候雄心峰會(huì)上，國家領(lǐng)導(dǎo)人宣布：到2030年，風(fēng)電、太陽能電發(fā)電總裝機(jī)容量將達(dá)到12億千瓦以上（約1200GW）。當(dāng)前是什么水平呢？風(fēng)電裝機(jī)2.8億千瓦，太陽能裝機(jī)2.5億千瓦，假設(shè)到2030年風(fēng)電、光伏裝機(jī)量相等，則風(fēng)電裝機(jī)量將達(dá)到600GW以上，據(jù)此推算，2022-2030年風(fēng)電裝機(jī)將至少保持每年30GW的裝機(jī)規(guī)模。

在能源系統(tǒng)大變局的背景下，風(fēng)電迎來價(jià)值重估的投資機(jī)會(huì)，作為開篇，我們首先來梳理下風(fēng)電的產(chǎn)業(yè)鏈構(gòu)成，其實(shí)風(fēng)電的產(chǎn)業(yè)鏈構(gòu)成也相對簡單，主要包含上游零部件，中游整機(jī)制造及配套以及下游的風(fēng)電運(yùn)營三大環(huán)節(jié)，投資機(jī)會(huì)也就是順藤摸瓜。

在前文中，我們提到風(fēng)機(jī)正在往大型化發(fā)展，齒輪箱、電機(jī)、輪轂、葉片等核心零部件相應(yīng)的需要更大規(guī)格，而大型機(jī)組所適配的零部件產(chǎn)能相對稀缺。頭部企業(yè)具備更強(qiáng)的上游資源整合和生產(chǎn)制備能力，在風(fēng)電機(jī)組大型化浪潮的推動(dòng)下，龍頭企業(yè)在大型風(fēng)機(jī)市場的主導(dǎo)權(quán)將更加穩(wěn)固，如明陽智能（ S H：601615 ）、金風(fēng)科技( SZ：002202 )、東方電氣( SH：60087 5)等。

另外，隨著海上風(fēng)電的興起，其配套的塔筒與海纜業(yè)務(wù)將享受最大的增量。先討論下塔筒，同樣裝機(jī)容量，海上塔筒需要的基礎(chǔ)、管樁、導(dǎo)管架的用量成倍的增加，相對陸上塔筒，海上塔筒的業(yè)務(wù)量增加3倍之多。

而海纜可以類比于海上特高壓，分為有場內(nèi)和送出海纜兩種。場內(nèi)是連接線，普遍使用35KV-66KV，風(fēng)機(jī)大型化后電壓升高；送出電纜目前主流220KV，如果以后做到深遠(yuǎn)海使用400-525KV左右的柔性直流。可以預(yù)見的是，海纜的用量和價(jià)值量都會(huì)同步提升。在資本市場上，東方電纜(SH：603606)已經(jīng)漲了一輪。

當(dāng)然，還有葉片、軸承等諸多零部件的增量，以及運(yùn)營商的成長空間，限于篇幅這里不作更多探討。